美國食材電商龍頭 Blue Apron 掛牌後股價疲弱不振的原因

blue apron

Annie Su, Analyst (蘇怜媛 / 分析師)

負責投資,表面上是個冷靜理性的金融人,但其實對創業有莫名的熱忱,立志成為台灣網路創業家與資本市場的橋樑。先前於凱基投顧擔任 Research Associate,主要負責產業研究和財務分析。台大財金系畢業,大學時期活躍於創意創業學程、不一樣思考社。

美國最大食材電商 Blue Apron 於今年 6 月 9 日在紐約證交所上市,當日開盤價 $10 [1],但之後股價一路下滑,9 月 18 日股價只有 $5.67,近乎腰斬。究竟是什麼原因,讓資本市場對 Blue Apron (藍圍裙) 的未來發展如此悲觀?

針對現代人生活衍生的食材定期配送服務 (Meal Kit Delivery Service)

藍圍裙提供的是食材定期配送服務,他們宣稱消費者只要選定並購買配送方案 (以週為單位,提供兩人或四人份),便可收到定期配送的新鮮食材與食譜,省去規劃與採買食材的時間。之後,再照著食譜的指示處理食材,即可輕輕鬆鬆鬆烹煮出餐廳等級的佳餚。

藍圍裙強調,他們會嚴格控管食材品質和食譜設計,為了掌握食材的新鮮度,藍圍裙與 300 個供應商合作,消費者一下單,食材便會直接由原產地直送藍圍裙的工廠分裝處理,然後再送達消費者家中。

藍圍裙提供的食譜鉅細靡遺,消費者也可以在網站上瀏覽處理食材的教學影片。根據網路上的使用者分享,每次照著藍圍裙的食譜做菜,都可以學到許多原本不會的烹飪技巧。此外,為了提供消費者更完整的烹飪體驗,藍圍裙也同時販售烹飪器材酒類

主打忙碌、喜愛美食,又願意自己動手的消費者

透過藍圍裙的服務,消費者不但能享用新鮮食材,還可精進廚藝,但是否有比較省錢或省時,可能就見仁見智了。根據美國農業部調查,美國人口數為兩人的家庭,若自行在家烹煮,平均每人每餐的花費為 $3 – 6,而就藍圍裙的兩人方案來說,每人每餐為 $9.99,這個價格的確比外食便宜,但仍比自行去超市採買食材加以烹煮昂貴。

至於烹調時間,由於藍圍裙提供的食譜比其他同業複雜,消費者若按其他競爭者提供的食譜煮菜,一餐通常需花費 30 – 40 分鐘,但若是採用藍圍裙的食譜,通常會花到一小時。

由此推論,藍圍裙的目標客群是那些平時較為忙碌、沒有時間採買食材,但又想透過學習煮菜技巧享受美食的消費者。因此,藍圍裙等於是鎖定美國食品雜貨市場與餐廳市場 (兩者在 2016 年的市場規模分別為 $782 billion 與 $543 billion),從中切入,抓住想節省時間,又想精進廚藝的消費者。

美國食材配送市場百家爭鳴,但江山未定

根據 Packaged Facts 估計,2016 年,美國食材定期配送服務的市場規模約 $1.5 billion,從事該服務的業者約有十幾家。藍圍裙在 2012 年成立,為相對早期切入該市場的公司,2016 年營收 $795 million,為市佔率超過 50% 的龍頭業者。

而 Rocket Internet 旗下的 HelloFresh 則於 2011 年進入美國市場,提供相對簡易的食譜,2016 年美國營收 $344 million,市佔率位居第二。其他較知名的業者還包括:提供更多種份數選擇的 Plated Home Chef、標榜無麩質/ 原始人飲食 (Paleo) / 素食的 Sun Basket、無需長期訂購的 Peach Dish 等等。

不過,雖然藍圍裙在 S-1 中提及,其目標市場規模為美國 2016 年食品雜貨與美國餐廳之線上營業總額 $21.7 billion (兩者分別為 $9.7 billion 與 12 billion),但根據實際市場觀察,想透過這類型網站購買食材,藉以節省時間並精進廚藝的人畢竟沒有那麼多,因此,這個規模估算是偏高的。

消費者訂購頻率快速下滑與競爭者眾多,造成營收成長趨緩

那麼未來,藍圍裙的商業模式在美國是否有發展空間?

我們先來看一下藍圍裙的財務狀況,2014-2016 年營收分別為 $78 million, $341 million 與 $795 million,年增率由 2015 年的 338% 減緩為 133%。今年 Q1 與 Q2 的營收分別為 $245 million 與 $238 million,年增率更是下降至 42% 與 18%。

我認為公司營收成長趨緩的主要原因有二,其一為受限於本身商業模式,其二則是市場進入門檻不高。

藍圍裙提供了相當詳細的食譜與搭配使用的食材,但由於省下金錢與時間的效益並不大,對消費者來說,藍圍裙所提供的最大價值可能是煮菜體驗與學習新技巧。然而時間一久,隨著消費者的廚藝逐漸精進,最終消費者極可能不再需要藍圍裙的協助,因為直接到超市或是透過 Amazon Fresh, Instacart, FreshDirect 等生鮮電商採買的成本更低,這便限縮了食材定期配送市場的發展,讓它無法真正做到規模化。

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14Q1-17Q1 Cohorted Cumulative Net Revenue per Customer
(資料來源:公司 S-1 p.65)

根據公司提供的 S-1 資料,以 2014-17Q1 獲取的新客為計算基準,前 6 個月平均累積消費金額為 $410,而平均前 12 個月至前 36 個月的累積消費金額如上圖。我們可以看出,時間一久,累積消費金額的增幅逐漸減少,這表示消費者的訂購頻率下降,甚至是停止訂購。而歷史平均每單價格大約是 $57-59 (每週訂購費用),若簡單假設為 $58,即可推算出消費者在前 6 個月平均會消費 7.1 次,在 6-12 個月時卻只剩下 3.4 次,第 30-36 個月時只會偶爾消費 1.2 次。

雖然公司欲透過訂購制留住用戶,藉此提升出貨量、達到規模經濟以降低成本,並減少行銷開支,但這樣的服務對消費者來說畢竟不是長期需求,消費者也隨時可以取消某週訂單,本質其實跟一般生鮮電商沒什麼不同。

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平均每年有 0.8 家公司加入美國食材定期配送的戰場

再者,食材定期配送服務所需要的 Know-How 主要是食譜設計與食材品質控管技術,進入門檻並不高,也因此,繼 2011 年 HelloFresh 進軍美國市場後,每年都有數個競爭者陸續加入市場,雖然藍圍裙目前是最知名的業者,但其他競爭者著重的食譜類型也各有特色,而且他們也相繼試圖以促銷價擄獲消費者的心。這對藍圍裙來說,自然是一股不小的壓力。

透過自動化提供更具彈性的產品選擇,加強市場競爭力

過去,藍圍裙曾藉由不斷優化生產、包裝、運送流程,讓公司的毛利率 [2] 由 2014 年的 7% 一路提升至 2016 年的 33%,這個數字與其他電商相比並不遜色 (Amazon 2016 年毛利率為 35%,其中還包含高毛利之 AWS 服務)。

行銷費用的分配則大致維持在 15 -18% 的水準,而其行銷策略的重心也逐漸由客戶推薦計畫 (Customer Referral Program) 轉往線下實體廣告,前者費用佔總行銷費用比例由 2014 年的 50%, 降為 2016 年的 24%,後者則由 2014 年的 14% 提升至 46%。由於毛利率逐漸改善,營業利益率也由 2014 年的 -40%,提升至 2016 年的 -7%。

而現在,為了扭轉頹勢,藍圍裙更加碼在自動化產線的建置。相較於一般電商,藍圍裙提供的產品需要相當大量的勞力,一個包裹裡至少有三種食譜所需要的食材 (粗估約 15 種食材),每種食材都須人工分配成適當份量,再經過撿貨、包裝、運送,才到達消費者手上。三個工廠的員工總數多達 4,000 人,而且還得限制每週食譜種類與份數的選擇,以避免流程過於繁雜。

因此,藍圍裙目前正努力提高產線的自動化,設法讓食物準備與出貨流程更加有效率,一旦生產速度提升,公司也可提供更多樣化的的食譜與份數選擇。另一方面,若能減少勞力需求,公司或許也可以考慮提供每日配送之服務,增加之物流成本可由減少的人力成本彌補,在運送時間上也能更加彈性,進一步提升了藍圍裙的利潤率。

第二季財報令市場失望,投資人仍觀望中

然而公司最近一季的財務表現依舊令人失望,17Q2 營收年增率降至 18%,且根據管理階層表示 ,New Jersey 新廠自動化產線的建置將延後完成,這也顯示了公司在短期內提升生產效率的困難度。

目前藍圍裙的股價落在 $5.67,2016 P/S 落在 1.1x,相較之下,Amazon 的 2016 P/S 則為 2.8x。未來藍圍裙的股價如果要逆轉頹勢,接下來幾季公布的財報中,公司勢必要在產線自動化上有相當的進展,提出其他能提升回購率的策略,以及整體成長有顯著的加速,才有機會。

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[1] 內文中提到之幣別皆為 US$ 返回文章
[2] 藍圍裙的成本包含食物成本、包裝費、分裝食物的勞工成本、運費。返回文章
  • Jason Kuan

    想請問圖表:Cohorted Cumulative Net Revenue per Customer
    所呈現的藍色值算法是“該段時間內 當時總營收/當時至少訂購一次的人數” 嗎?
    有點不太懂的地方是…若是照上面該算法
    那隨著時間推移,每次計算新的六個月區間時
    必定除上先前只訂購一次就離開的使用者
    而導致本來消費次數就會越來越接近1次的情況@@?

  • Annie Su

    Cohorted Cumulative Net Revenue per Customer 是針對 2014-2016 這段期間的消費者,計算平均前六個月的累計消費金額、平均第 6-12 個月的累計消費金額,以此類推。而我只是把累計消費金額除以平均每單價格 $58,轉換成累計消費次數,再去看平均前六個月、第 6-12 個月、第 30-36 個月的消費次數各自是 7.1次、3.4 次、1.2 次。希望能解答到你的疑惑。

  • Jason Kuan

    感謝回覆!
    所以說$410 = 前六個月Net Revenue / 前六個月有購買的消費者人數
    $606 = 第6~12個月Net Revenue / 第6~12個月有購買的消費者人數

    以此類推
    因為公司也想做類似的統計
    所以想知道這些細節 感謝